原文刊載于《中國科學(xué)院院刊》2025年第5期專(zhuān)刊“建設世界科技強國”——專(zhuān)題"高端制造的現狀與未來(lái)思考”，本文為精簡(jiǎn)改編版

一、超精密裝備的發(fā)展需要耐心資本的支撐

超精密裝備被列為“十四五”規劃等國家戰略的重點(diǎn)領(lǐng)域，經(jīng)過(guò)近年來(lái)的努力，我國已在光刻機、精密機床、光學(xué)鏡頭等領(lǐng)域取得局部的突破，但整體上仍落后于國際頂尖水平。超精密裝備追趕國際先進(jìn)水平不是一蹴而就的事情，這主要是由其技術(shù)復雜性、產(chǎn)業(yè)鏈長(cháng)和市場(chǎng)環(huán)境多變的多重因素共同造成的。

技術(shù)復雜度與精度要求極高

首先是多學(xué)科交叉融合。超精密裝備涉及光學(xué)、材料學(xué)、精密機械、熱力學(xué)、智能控制等多個(gè)領(lǐng)域，需要突破學(xué)科邊界整合技術(shù)。其次是精度的挑戰。行業(yè)標準通常以微米、納米（甚至亞納米）為精度單位。 再有就是工藝積累與試錯成本高。

產(chǎn)業(yè)鏈長(cháng)，核心部件依賴(lài)進(jìn)口

_關(guān)鍵部件“卡脖子”

高端超精密裝備依賴(lài)進(jìn)口核心部件。自主研發(fā)這些部件需從頭突破技術(shù)壁壘，周期可能長(cháng)達10-15年。

_供應鏈穩定性風(fēng)險

國際政治因素（如美國《芯片法案》對華限制）可能導致關(guān)鍵部件斷供，迫使企業(yè)調整技術(shù)路線(xiàn)，進(jìn)一步拉長(cháng)研發(fā)周期。

研發(fā)投入規模巨大

單臺高端光刻機研發(fā)成本超10億美元（如ASML的EUV光刻機），國內企業(yè)如上海微電子需持續投入數十年才能實(shí)現技術(shù)迭代。

市場(chǎng)需求不確定性

下游行業(yè)（如半導體）技術(shù)迭代快（摩爾定律），設備可能尚未量產(chǎn)即面臨技術(shù)過(guò)時(shí)風(fēng)險，超精密裝備定制化程度高，客戶(hù)驗證周期長(cháng)。

超精密裝備行業(yè)的特性決定了其研發(fā)必然伴隨長(cháng)周期與高風(fēng)險，這樣的特點(diǎn)使得一般的金融業(yè)的投融資很難進(jìn)行。銀行業(yè)的貸款首先要規避風(fēng)險，要在不太長(cháng)的時(shí)間內收回，并且要有資產(chǎn)抵押。資本市場(chǎng)特別是證券市場(chǎng)，要求的是完整的財務(wù)數據，P/E值，即資本收益率。這些都是超精密裝備企業(yè)在初期提供不出來(lái)的。因此超精密裝備行業(yè)發(fā)展需要的是耐心資本，即能夠長(cháng)期投入，看重企業(yè)長(cháng)期價(jià)值的資本。

二、發(fā)展耐心資本的困難

我國可以作為耐心資本的資金來(lái)源并不缺乏。以廣義貨幣量(M2)與國內生產(chǎn)總值(GDP)的比值這一衡量經(jīng)濟貨幣化程度和金融深度的指標來(lái)看，中國這一比值已經(jīng)超過(guò)美國。

從規模來(lái)看，中國當前并不缺乏長(cháng)期資金，財政撥款、銀行儲蓄、保險資金、社保資金這些資金都是耐心資本的潛在來(lái)源。但是，這些長(cháng)期資金并不能自動(dòng)成為耐心資本。特別是在前沿性、顛覆性技術(shù)從實(shí)驗室到市場(chǎng)這個(gè)階段，耐心資本的角色是缺位的。

發(fā)展耐心資本困難的根本原因在于，金融體系、資本市場(chǎng)沒(méi)有跟上科技創(chuàng )新的步伐，長(cháng)期資金缺乏與科技結合的橋梁和機制。從深層原因上看，科技創(chuàng )新與金融體系、資本市場(chǎng)的疏離，本質(zhì)上來(lái)源于新科技革命的客觀(guān)發(fā)展規律和資本市場(chǎng)傳統投資邏輯的不一致，從而造成了長(cháng)周期高風(fēng)險的融資需求與資本市場(chǎng)的投資的高度不匹配。

以光刻機為例，其研發(fā)周期與風(fēng)險體現得尤為明顯：光刻機的研發(fā)需同步突破光源、光學(xué)系統、精密對準等核心技術(shù);時(shí)間跨度超長(cháng)，例如，從EUV光源被確認為下一代光刻光源到ASML推出第一代EUV光刻機耗時(shí)20余年；資金投入巨大，單臺EUV光刻機研發(fā)成本超百億歐元。漫長(cháng)的過(guò)程還伴隨著(zhù)巨大的市場(chǎng)風(fēng)險，若下游芯片工藝轉向新路線(xiàn)（如量子芯片），原有的工藝設備都可能被顛覆。

雖然在世界范圍內EUV光刻機已經(jīng)生產(chǎn)出來(lái)并上市，但對于我國而言，技術(shù)何時(shí)突破，需要多少投入，產(chǎn)品量產(chǎn)時(shí)世界上的技術(shù)會(huì )不會(huì )有大的改變，這些都是不確定的，因此財務(wù)成本是不能準確預估的。對于一般投資者就很難進(jìn)入。

因此，解決科技與資本之間的條塊分割，關(guān)鍵在于理順科技與資本的關(guān)系，構建出長(cháng)期資本與高科技結合的橋梁和機制，促使長(cháng)期資金轉化為投資的邏輯與科技發(fā)展規律相統一的耐心資本。

三、發(fā)展耐心資本的關(guān)鍵：科技信用、戰略科學(xué)家

耐心資本（Patient Capital）是指以長(cháng)期價(jià)值為導向，具有較強的資金沉淀能力，能夠承受較高風(fēng)險和適應科技創(chuàng )新的長(cháng)周期特點(diǎn)，對回報周期有充分容忍度的資本形態(tài)。其核心目標是通過(guò)跨越科技創(chuàng )新周期（通常5-10年甚至更長(cháng)），立足前沿技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化突破，最終實(shí)現資本增值與社會(huì )效益的雙重回報。

然而，絕大多數資本市場(chǎng)投資者并不具備這些能力素養，特別是識別科技創(chuàng )新技術(shù)路徑的眼光，也就無(wú)法形成耐心資本的配置和供給。這使得涉及到前期巨大投入和長(cháng)時(shí)間技術(shù)開(kāi)發(fā)的顛覆性和前沿性創(chuàng )新難以獲得所需的資金支持。因此總體上，耐心資本在資本市場(chǎng)中是相對稀缺的資源。

科技信用：耐心資本形成的基礎

資本無(wú)論形態(tài)如何，其本質(zhì)屬性還是要保值增值，要能夠帶來(lái)利潤，形成投入和回報的良性循環(huán)；而科技創(chuàng )新，特別是顛覆性和前沿性科技的創(chuàng )新本身具有不確定性，如何解決這兩者的矛盾是培育耐心資本的關(guān)鍵所在。

搭建長(cháng)期資本與高科技的橋梁，構建顛覆性和前沿創(chuàng )新的市場(chǎng)化投資邏輯，關(guān)鍵在于引入科技信用。

信用的本質(zhì)是對未來(lái)收入的合理預期。農業(yè)信用來(lái)源于人們對春播秋收的預期，工商信用來(lái)源于人們對產(chǎn)品投入到市場(chǎng)銷(xiāo)售的預期，而科技信用則來(lái)源于人們基于科技知識對科學(xué)原理驗證、技術(shù)不斷迭代從而產(chǎn)生收益的信心。這種合理預期可以用科技創(chuàng )新的成果和價(jià)值來(lái)度量和驗證，從而凝結為科技信用，它可以指引著(zhù)社會(huì )各類(lèi)要素資源（勞動(dòng)要素、資本要素、技術(shù)要素等）按照科學(xué)理性進(jìn)行一致行動(dòng)。

離開(kāi)了科技信用的長(cháng)期資本投入是盲目的，因而也不是真正的耐心資本，這種耐心是沒(méi)有意義的。

戰略科學(xué)家：科技信用的人格化

從國際經(jīng)驗來(lái)看，解決科技信用的信息高度不對稱(chēng)問(wèn)題，實(shí)現科技與資本要素的革命性重組，關(guān)鍵在于充分發(fā)揮戰略科學(xué)家的作用。

戰略科學(xué)家起到了溝通科技與資本的橋梁作用。建設科技信用的關(guān)鍵，在于充分發(fā)揮戰略科學(xué)家對于創(chuàng )新方向和技術(shù)路線(xiàn)選擇上的科學(xué)素養，來(lái)說(shuō)服政府和投資者，前瞻性、預測性地做出科技創(chuàng )新布局，進(jìn)而通過(guò)政府增信引導長(cháng)期資本投資于最關(guān)鍵、最具促發(fā)經(jīng)濟增長(cháng)潛力的科技領(lǐng)域?？梢哉f(shuō)，科技信用的人格化就是戰略科學(xué)家。

四、當前與超精密裝備行業(yè)相關(guān)的耐心資本的四大路徑與分析

當前我國在探索耐心資本的路徑時(shí)，當前主要有4種投資模式：

各類(lèi)政府的投資基金

我國政府基金在超精密裝備行業(yè)的投資規模和結構近年來(lái)顯著(zhù)擴大和優(yōu)化?？傮w規模來(lái)看，超精密裝備行業(yè)（含半導體設備、光學(xué)儀器、高端數控機床等）年均投資規模超千億元人民幣，其中國家級基金（如國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金“大基金”兩期總規模超3000億元）是核心資金來(lái)源之一。

政府投資基金的資金規模優(yōu)勢已經(jīng)讓各級財政和地方國企成為股權投資市場(chǎng)上的重要資金來(lái)源。這對于充實(shí)股權投資市場(chǎng)資金來(lái)源起到了積極作用，另一方面，由于政府基金的公共資金的性質(zhì)，也不可避免地在存在自身的弱點(diǎn)。

相當一部分的政府類(lèi)基金管理公司（GP）與戰略科學(xué)家聯(lián)系并不密切，對于科技信用的認識不足，因而政府類(lèi)基金在投資前瞻性和決策靈活性上存在明顯不足，在高風(fēng)險、前沿領(lǐng)域的投資相對保守，在投資早期階段的企業(yè)時(shí)會(huì )給企業(yè)施加較高的回報壓力，消弭了“耐心”的屬性。實(shí)踐中，許多政府性基金仍處于“跟投”狀態(tài)，尚未能作為耐心資本真正引領(lǐng)科技創(chuàng )新投資。

科技企業(yè)直投

超精密裝備企業(yè)為了技術(shù)的提升也會(huì )進(jìn)行直接投資，由于企業(yè)本身對技術(shù)前沿的了解，會(huì )對一些長(cháng)周期的項目投資。在這方面國外的大公司有不少的案例，我國的企業(yè)也有一些案例。如藍思科技在國內外設立了多個(gè)研發(fā)中心和生產(chǎn)基地。

相較于美國科技巨頭的跨行業(yè)底層技術(shù)輻射型直投，中國科技企業(yè)的直投更傾向于主業(yè)強關(guān)聯(lián)的垂直整合，在投資規模、領(lǐng)域廣度和技術(shù)延展性上與美國存在差異。中國科技公司追求技術(shù)確定性，往往更傾向于圍繞自身核心業(yè)務(wù)或關(guān)聯(lián)領(lǐng)域進(jìn)行投資，直投目標與現有技術(shù)的關(guān)聯(lián)性強，所投領(lǐng)域與現有業(yè)務(wù)高度垂直，對跨行業(yè)、高風(fēng)險的科技創(chuàng )新領(lǐng)域的投資能力仍然有限。

金融資產(chǎn)投資公司（AIC）

2022年銀保監會(huì )發(fā)文鼓勵AIC（Asset Investment Company）商業(yè)銀行下屬的金融資產(chǎn)投資公司“加大對先進(jìn)制造業(yè)的支持力度”，允許擴大股權投資范圍。近年來(lái)AIC在超精密裝備行業(yè)的投資規模和結構近年來(lái)逐步擴大和優(yōu)化，但相較于國家級產(chǎn)業(yè)基金（如“大基金”），其參與仍處于早期階段。

在高科技創(chuàng )新投資實(shí)踐中，由于AIC與戰略科學(xué)家沒(méi)有建立起密切的聯(lián)系，在投早、投長(cháng)、投新、投轉方面顯示出一些不足。

專(zhuān)注超精密裝備的基金

目前中國專(zhuān)注于超精密裝備行業(yè)的基金管理公司數量相對較少，超精密裝備屬于高端制造細分領(lǐng)域，直接以該行業(yè)命名的基金管理公司幾乎不存在。但部分私募股權基金或產(chǎn)業(yè)投資基金將“精密制造”“半導體設備”等作為重點(diǎn)投資方向。全國范圍內可能僅有數十家基金管理公司明確將超精密裝備納入核心投資領(lǐng)域，主要集中在長(cháng)三角、珠三角和北京等產(chǎn)業(yè)集聚區。

這類(lèi)的基金雖然目前數量不大，但在前沿科技、顛覆性科技的成果轉化、市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化方面卻發(fā)揮著(zhù)重要作用，今后的增長(cháng)空間很大。

首先，高科技耐心資本由于它們的資金周期長(cháng)，不謀求短期利潤，因而符合新一輪工業(yè)革命高科技產(chǎn)業(yè)化的規律。第二，這類(lèi)基金的管理機構和科學(xué)家、科技工作者貼的更近，因此能抓住科技信用。第三，這類(lèi)基金管理公司決策快，可以按照市場(chǎng)規律照顧到各方利益，銜接長(cháng)期資金。

這里從一個(gè)案例可以看到高科技耐心資本基金的優(yōu)越性。2017年12月，廣東省啟動(dòng)建設了4家省級實(shí)驗室，其中在佛山建立了先進(jìn)制科學(xué)與技術(shù)實(shí)驗室，也叫季華實(shí)驗室。廣東省、佛山市對實(shí)驗室先后投入了70多億建設資金，每年還投入大量的研發(fā)資金。實(shí)驗室的一個(gè)重點(diǎn)項目是“璀璨行動(dòng)”，即解決我國的顯示屏裝備的國產(chǎn)化，防止重蹈我國IC產(chǎn)業(yè)被卡脖子的窘境。季華實(shí)驗室成立之后科研特別是在顯示屏裝備方面取得很大進(jìn)展，但在把技術(shù)如何從實(shí)驗室轉化到市場(chǎng)還需要很大的努力，需要資金。此時(shí)季華實(shí)驗室找到了惠新基金。

惠新私募股權基金管理公司成立于2021年，專(zhuān)注于高新科技成果，秉持“投早、投長(cháng)、投專(zhuān)、投新”的理念?；鹨詫?zhuān)家委員會(huì )為特色，專(zhuān)家委員會(huì )由第十二屆政協(xié)副主席、原國家開(kāi)發(fā)銀行董事長(cháng)陳元為首席專(zhuān)家，原科技部副部長(cháng)曹健林為副首席專(zhuān)家。專(zhuān)委會(huì )為基金指明了顯示屏裝備國產(chǎn)化的投資方向，基金管理層募集到保險公司的長(cháng)期資金，依托廣東省季化實(shí)驗室（新型科研機構）的前沿技術(shù)，建立了廣東季華顯示裝備公司，注入了7億資本金，資金使用期為15年，在15年期間不退出，不分紅。而地方政府用于此項目的補貼進(jìn)入公司，從而使基金在前期科技成果還不能帶來(lái)收入時(shí)，資產(chǎn)也能夠增值，從而使保險公司作為基金的LP的利益得到保障。目前基金投入的資金已經(jīng)充分發(fā)揮了作用，使得實(shí)驗室的技術(shù)從一開(kāi)始就有金融的支持，在印刷顯示發(fā)光打印制造裝備、高性能有機發(fā)光材料研發(fā)、離子注入機等方面取得很大進(jìn)展，從而大大加速了產(chǎn)業(yè)化、市場(chǎng)化的進(jìn)度。

五、加快我國耐心資本發(fā)展的若干政策建議

1. 發(fā)揮戰略科學(xué)家在各類(lèi)高科技金融機構中的作用。戰略科學(xué)家不僅是科研創(chuàng )新的源頭，更是投資決策的關(guān)鍵引導者?？萍碱I(lǐng)導部門(mén)應當會(huì )同發(fā)改、工信部門(mén)列出戰略科學(xué)家名單和候補名單，金融部門(mén)給與這些科學(xué)家參與的基金給與支持。政府引導基金、產(chǎn)業(yè)基金和AIC要加強與戰略科學(xué)家團隊的合作，建立由戰略科學(xué)家為主的高科技顧問(wèn)組織。

2. 重點(diǎn)扶植專(zhuān)注戰略科學(xué)家領(lǐng)銜的高科技轉化的基金管理公司。在我們前述的4種金融機構中專(zhuān)注前沿高科技的基金和戰略科學(xué)家的貼合度更高。相較于其他耐心資本的投資主體，由戰略科學(xué)家領(lǐng)銜的金融機構的優(yōu)越性在于：這類(lèi)基金的管理公司更加市場(chǎng)化，戰略科學(xué)家也更容易在這類(lèi)基金的投資決策上發(fā)揮決定性作用。

3. 發(fā)揮各種耐心資本模式的優(yōu)勢，形成我國耐心資本的梯隊。（1）戰略科學(xué)家為主導的高科技基金管理公司和高科技公司直投為第一梯隊，因為這兩類(lèi)公司距離前沿科技更近、敏感度更高，對科技信用把握得更好，因此可以作為耐心資本的先頭部隊。（2）政府引導基金為第二梯隊，各類(lèi)的政府引導基金雖然對前沿科技的敏感度不如第一梯隊，但在產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向上更加明確，也有相當程度的抗風(fēng)險能力，也可以作為第二梯隊。（3）AIC為第三梯隊，它們的資金更為雄厚，防風(fēng)險要求更高，可以作為承接者。（4）政府產(chǎn)業(yè)基金為第四梯隊，待到0-1的過(guò)程結束，1-0的過(guò)程，也就是產(chǎn)業(yè)過(guò)程時(shí)，各類(lèi)產(chǎn)業(yè)基金就可以發(fā)揮更大的作用。

4. 放寬與保險資金與耐心資本的對接條件。保險資金負債端周期長(cháng)的特點(diǎn)，與科技創(chuàng )新的周期天然匹配，而科技創(chuàng )新的后期高額收益也能為保險資金保值增值帶來(lái)保障。目前保險資金運用仍存在較嚴格的限制，與科技創(chuàng )新的融資需求不相匹配。建議應從準入機制、風(fēng)險權重、審批流程等方面放寬保險資金與耐心資本對接。

5. 稅收優(yōu)惠。對于戰略金融機構，建議提高企業(yè)所得稅稅前抵扣比例，延長(cháng)虧損結轉年限。

作者簡(jiǎn)介

姜 洪    國家開(kāi)發(fā)銀行研究院研究員。國務(wù)院政府特殊津貼專(zhuān)家，惠新基金特邀高級專(zhuān)家。主要從事金融方面研究。

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